Perturbaciones macroeconomicas, movimientos de la tasa de cambio y transmision sobre precios.

• Author: Rincon-Castro, Hernan
• Pages: 213(29)

Macroeconomic Shocks, Movements of the Exchange Rate and Pass-Through on Prices

Perturbacoes macroeconomicas, movimentos da taxa de cambio e transmissao sobre precos

Introduccion

Las perturbaciones macroeconomicas externas e internas que enfrenta una economia impactan sus principales variables macroeconomicas, entre ellas su moneda y sus precios. De ahi, la importancia de su analisis para las autoridades economicas, en particular para las monetarias.

Los objetivos del documento son, en primer lugar, estimar el grado de transmision de los movimientos endogenos de la tasa de cambio--exchange rate pass-through--sobre el indice de precios al consumidor (IPC), para una economia pequena y abierta. A diferencia de casi toda la literatura internacional, y de investigaciones anteriores realizadas por los autores y la literatura local, el presente estudio asume que las variaciones de la tasa de cambio provienen de perturbaciones macroeconomicas en variables fundamentales externas e internas, las cuales se identifican de manera independiente a partir de las predicciones de modelos DSGE, tal como lo hacen Shambaugh (2008) y Forbes et al. (2015) (1). Por tanto, en este documento el grado de transmision de movimientos de la tasa de cambio sobre los precios es perturbacion-dependiente (shock-dependent) (2). En segundo lugar, el objetivo tambien es descomponer historicamente las variaciones de la tasa de cambio y la inflacion durante el periodo de estudio, con el fin de identificar las perturbaciones que originaron dichas variaciones y cuantificar su participacion.

Con el fin de cumplir con los objetivos planteados, se utilizan datos mensuales de Colombia y sus principales socios comerciales--para los propositos de este documento, se asume que Estados Unidos representa al resto del mundo--. El periodo de estudio va desde enero de 2001 hasta junio de 2016 y el modelo econometrico es un VAR estructural (SVAR) lineal estimado por maxima verosimilitud. Recuerdese que un VAR es una forma reducida que resume los datos; mientras que un SVAR "proporciona una interpretacion de los datos" (Fry & Pagan, 2011, p. 938). La presentacion de los resultados se asemeja a la de Forbes et al. (2015).

El documento se divide en cuatro secciones. La primera seccion describe el modelo econometrico e identifica las distintas perturbaciones, a partir de la teoria economica que se referencia. La segunda muestra y estudia las funciones de impulso, respuestas estimadas y calcula el grado de la transmision de las variaciones de la tasa de cambio de sobre el IPC. La tercera presenta y analiza las descomposiciones historicas (HDs) de las perturbaciones para la variacion anual de la tasa de cambio y la inflacion. Estas permiten estimar la participacion de cada una ellas en la explicacion de los movimientos de las variables endogenas mencionadas, para cada momento del tiempo durante la muestra. La cuarta seccion resume las principales conclusiones.

1. Modelo econometrico e identificacion de las perturbaciones

   1.1. Modelo econometrico

   El modelo SVAR se define por el siguiente vector:

   [expresion matematica irreproducible] (1)

   donde [[pi].sup.IPC] representa la variacion porcentual anual del indice de precios al consumidor (IPC), e es la tasa cambionominal efectiva del peso, ponderada por el comercio total proveniente de los principales socios comerciales del pais, pibr es el producto interno bruto (PIB) real de Colombia, TIB es la tasa de interes interbancaria (el instrumento operativo de politica monetaria interna), VIX es una medida del riesgo en los mercados financieros internacionales, WTI es el precio real del petroleo WesP Texas Intermediate y pibr * es el PIB del resto del mundo. Todas las variables, excepto la tasa de interes y el VIX, son previamente transformadas a logaritmos naturales. [DELTA] es el operador de diferencias de orden 12, de tal manera que las respectivas variables se expresan en tasas de crecimiento porcentual anual. Las series, sus fuentes y las notas metodologicas se describen en el apendice A.1.

   El vector de perturbaciones estructurales se define como:

   [expresion matematica irreproducible] (2)

   Se asume que las perturbaciones son independientes y no anticipadas. La perturbacion de la demanda interna ([[epsilon].sup.Demanda.sub.t]) se origina en una perturbacion positiva de las preferencias o el ingreso disponible de los hogares, por ejemplo, por un subsidio publico; de la oferta interna ([[epsilon].sup.oferta.sub.t]), en un aumento en la productividad; de la tasa de cambio ([[epsilon].sup.tasa de cambio.sub.t]), en un aumento exogeno del riesgo pais, que produce una perturbacion del peso, por ejemplo, par un aumento del riesgo soberano; de la politica encopetaria interna ([[epsilon].sup.Pol. monetaria.sub.t]), en un aumento de la tasa de interes de la politica; del riesgo externo ([[epsilon].sup.VIX.sub.t]), en un aumento de la turbulencia en los mercados financieros internacionales; del precio internacional del petroleo ([[epsilon].sup.Precio petroleo.sub.t]), resultado de presiones del mercado, que no se identifican si son con secuencia de choques de oferta o de demanda externos, como se justificara mas a delante, y de cambios no anticipados del PIB del resto del mando ([[epsilon].sup.PIB*.sub.t]).

   Ahora, el grado de transmision de los movimientos de la tasa de cambio sobre el IPC hasta el momento [tau] (o coeficiente de pass-through), se define como la mediana de la razon de las funciones de impulso respuesta acumuladas del IPC y de la tasa de cambio ante la perturbacion estructural i-esima (ver Rincon-Castro & Rodriguez-Nino, 2016), asi:

   [expresion matematica irreproducible] (3)

   1 = Demanda,Oferta,Tasa de cambio,Pol.monetaria,VIX,Precio petroleo,PIB externo

   El lector debe notar que esta definicion del grado de transmision cambiaria no es estandar en la literatura internacional o local, que lo interpreta simplemente como el coeficiente de la tasa de cambio en una ecuacion de precios. La literatura asume que los movimientos de la tasa de cambio son exogenos y que la transmision es constante en el tiempo y no depende del estado de la economia, de las perturbaciones macroeconomicas u otras variables. Por esta razon, se le invita a que este atento a este cambio y regrese a revisar la definicion (3), cuando se presenten los resultados.

   1.2. Identificacion del sistema SVAR

   La identificacion de las perturbaciones utiliza una combinacion de restricciones de ceros en los parametros de corto y largo plazo, y restricciones de signo derivadas de las predicciones de modelos Neokeynesianos DSGE, en particular, de los desarrollados por Gali (1999), Blanchard y Gali (2007) y Bonaldi et al. (2010); asi como de los modelos empiricos de Blanchard y Quah (1989) y Kilian (2009) (3). Por otro lado, las estimaciones econometricas utilizan los algoritmos derivados y analizados por Rubio-Ramirez et al. (2010), para modelos exactamente identificados; y por Binning (2013), para modelos sub-identificados.

   Como es bien conocido en la literatura, la identificacion de las perturbaciones es un paso fundamental para darle estructura y soporte teorico a los modelos de series de tiempo, como el aqui planteado, y a sus resultados. Ademas, desde un punto de vista empirico, una buena identificacion permite enfrentar criticas a los modelos recursivos como el utilizado (ver, por ejemplo, aquellas de Faust & Rogers 2003). En adicion, se garantiza que los resultados sean robustos y libres de los inconvenientes originados en un ordenamiento arbitrario de las variables incluidas en el sistema VAR.

   Antes de continuar, es necesario anotar que el regimen monetario vigente en Colombia para la muestra analizada es de inflacion objetivo (meta anual de 3 % [+ o -] 1 %). El regimen cambiario es de flotacion. Se supone que el banco central sigue una regla de politica tipo Taylor.

   Los supuestos mas importantes para la identificacion del sistema SVAR definido son:

   (1) En el corto plazo, como lo predicen los modelos referenciados, las alteraciones de la demanda afectan el producto, y no lo contrario.

   (2) Las perturbaciones de la oferta son las unicas que afectan el producto en el largo plazo.

   (3) Las perturbaciones de las variables internas no afectan a las variables externas a ningun plazo (se asume que Colombia es una economia "pequena") (4).

   (4) Las alteraciones de la oferta del resto del mundo tienen multiples canales de transmision, por lo que no es posible independizar las perturbaciones y los efectos particulares sobre cada una de las variables endogenas. Como consecuencia, estas se suponen libres de cualquier restriccion.

   (5) La perturbacion del precio del petroleo tiene un impacto positivo sobre el producto. Dos razones justifican este supuesto. Primero, Colombia es un pais productor y exportador de productos basicos, altamente influenciado por el comportamiento de sus precios--efecto terminos de intercambio--, asi como por sus cantidades--efecto encadenamientos productivos (5)--. De acuerdo con estadisticas oficiales, al finalizar 2013, ano anterior al derrumbamiento extraordinario y persistente de sus precios, el petroleo representaba el 5 % del PIB y el 55 % de las exportaciones totales del pais. Asi mismo, solo dicho sector le reporto rentas al gobierno del orden del 20 % de sus ingresos totales. Segundo, dada la dificultad de identificar las fuentes de sus alteraciones, y las distintas consecuencias macroeconomicas que pueden generar cada una de ellas, como lo muestra Kilian (2009), simplemente se asume que su impacto es positivo sobre el producto (6).

   La tabla 1 resume las restricciones que se imponen sobre el sistema SVAR, con el fin de identificar cada una de las perturbaciones. Los simbolos "+" ("-") del cuadro indican que la perturbacion i-esima afecta positivamente (negativamente) el valor acumulado de la respectiva variable endogena, al final del primer ano. En el mediano y largo plazo, el numero "0" indica que la perturbacion i-esima no tiene...