La estructura a plazos del riesgo interbancario.

Author:Cangrejo Jimenez, Guillermo Andres
Position:Ensayo
Pages:129(46)
 
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Term structure of interbank risk

A estrutura a prazos do risco interbancario

Introduccion

El riesgo interbancario puede ser entendido como la contingencia de incurrir en perdidas derivadas de operaciones en el mercado interbancario por diversas razones, entre ellas un evento de impago o iliquidez. Este tipo de riesgo puede ser un importante indicador de la percepcion de riesgo del mercado financiero en general, debido a que se caracteriza por ser el referente para formar expectativas de tasas de fondeo/colocacion en otras operaciones del mercado de capitales.

Durante la ultima crisis financiera de 2008, los agentes de los mercados financieros estuvieron ampliamente expuestos a este tipo de riesgo y afrontaron grandes perdidas en operaciones interbancarias. Por un lado, el riesgo de que un banco perteneciente al mercado interbancario hiciera default aumento considerablemente debido a la insolvencia y a las grandes perdidas registradas en el sistema financiero en general; posteriormente, este riesgo se materializo con la quiebra de bancos como Bear Stearns, Lehman Brothers y entidades hipotecarias como Freddie Mac y Fannie Mae, entre otros agentes del mercado (1). Por otro lado, riesgos de mercado y sistemico afectaron la exposicion al riesgo de liquidez en el mercado interbancario, lo que hizo que un alto volumen de activos se liquidara a precios inferiores a los de mercado. Sin duda alguna, esta crisis dejo importantes lecciones, tanto para los agentes economicos como para los policy makers, como tambien evidencio grandes falencias en politicas y mediciones de este tipo de riesgos.

La Libor (London Interbank Offered Rate) es una tasa de referencia diaria de las operaciones interbancarias no aseguradas en los principales mercados monetarios. Este tipo de operaciones se caracterizan por ser, en su mayoria, overnight (cumplimiento con plazo a un dia) y es publicada por el British Bankers Association. Resulta del promedio de las posturas de los costos de fondeo no asegurados de los bancos pertenecientes a un panel conocido como Libor panel.

En la literatura, son muy usadas distintas medidas que recogen gran parte del comportamiento del riesgo interbancario; una medida exacta y estandarizada no es ampliamente usada debido a la complejidad de su medicion. Filipovic y Trolle (2012) proponen medir el riesgo interbancario como el spread existente entre la Libor a 3 meses y los Overnight Indexed Swaps (OIS) (2). La Libor a 3 meses es la tasa de referencia de operaciones no colateralizadas, mientras que la tasa de los OIS con vencimiento en 3 meses es una aproximacion de una tasa libre de riesgo; el spread resultante (Money Market Spread) es usado como una medida aproximada del riesgo interbancario de corto plazo. Para plazos mayores a 6 meses (para los cuales la Libor no existe), la tasa de referencia de operaciones no colateralizadas son los Interes Rate Swap IRS (3); el spread resultante (Swap Spread) son las expectativas de mercado del riesgo interbancario para distintos plazos. Construyendo estos spreads para los plazos disponibles en el mercado, se obtiene una aproximacion a la estructura a plazos del riesgo interbancario. El comportamiento de estos spreads, siguiendo lo propuesto por Filipovic y Trolle (2012), se pueden observar en la figura 1. En el panel superior se muestra el Money Market Spread junto con el Swap Spread con plazo a 1 ano. En el panel inferior se muestra Money Market Spread junto con el Swap Spread con plazo a 5 anos. Las lineas horizontales corresponden al inicio de la crisis financiera en agosto de 2007, la venta de Bear Stearns a J.P. Morgan en marzo de 2008, la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008 y, finalmente, la reduccion de la calificacion crediticia por parte de Standard and Poor's a la deuda soberana de Grecia en abril de 2010.

En los periodos previos a la crisis, la estructura a plazos del riesgo interbancario era relativamente plana y su magnitud rondaba los 9 y 10 puntos basicos (pb) para los plazos a uno y cinco anos, respectivamente. Posteriormente, desde el inicio de la crisis financiera, en agosto de 2007 hasta la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008, el Money Market Spread aumento considerablemente en mayor proporcion que los Swap Spreads hasta estar alrededor de 11 y 50 pb por encima para los vencimientos de uno y cinco anos, respectivamente. En octubre de 2008 el Money Market Spread toco el maximo de 364 pb, mientras los Swap Spreads a 1 y 5 anos alcanzaron a tocar 190 y 69 pb, respectivamente; niveles superiores a los registrados en los periodos previos a la crisis. Durante la crisis, el Money Market Spread se encontro por encima de los Swap Spread, lo que evidencio la pronunciada pendiente negativa en la estructura a plazos del riesgo interbancario. Para finales de 2009, los Swap Spreads volvieron a estar por encima del Money Market Spread, pero ambos en niveles superiores a los del periodo precrisis.

La literatura resalta que la existencia de una pendiente negativa en la estructura a plazo de este riesgo denota que los mercados tenian expectativas que existian problemas de liquidez y deterioro crediticio de las entidades bancarias en Estados Unidos, pero que dichos problemas eran mas de corto que de largo plazo.

Por otro lado, Filipovic y Trolle (2012) aducen los movimientos de la estructura a plazos a dos factores principalmente: riesgo de default y riesgo de no-default. El primero de ellos, surge debido a que la Libor es construida a partir de las expectativas que tiene un banco del Libor panel de los costos de fondear/colocar los recursos, mientras que los OIS, al no depender de un panel explicito, serian analogo a una tasa Libor construida a partir de un conjunto mas amplio de bancos con mejores condiciones crediticias y financieras (4). Un banco perteneciente al panel de construccion de la Libor esta expuesto a sufrir cambios en las condiciones crediticias intrinsecas propias, lo que conllevaria a que dicho banco salga del panel. Por otro lado, el riesgo de no-default esta asociado, entre otras razones, con la liquidez. Dado que el Money Market Spread y los Swap Spreads son la diferencia entre una tasa con y sin colateral, dichos spreads tambien reflejan el costo adicional de vender un activo a un precio menor por falta de liquidez.

Otros autores han usado distintas metodologias y tecnicas en el estudio de la estructura a plazos del riesgo interbancario. Inicialmente, Collin-Dufresne y Solnik (2001) obtuvieron una estructura a plazos del riesgo interbancario a partir del spread entre los bonos corporativos de los bancos en el panel de la Libor y los IRS del mercado. Estos autores concluyen que el deterioro crediticio de estos bancos es una de las causas principales de los movimientos en la estructura a plazos. Posteriormente, trabajos de Liu, Longstaff y Mandell (2006), Johannes y Sundaresan (2007) y Feldhutter y Lando (2008) calculan este spread tambien a partir de bonos corporativos, pero excluyen por completo el hecho del deterioro crediticio. En ambos casos, el resultado no esta limpio de problemas de iliquidez en los titulos durante los periodos de crisis. Otras investigaciones como la de McAndrews, Sarkar y Wang (2008), Michaud y Upper (2008), Taylor y Williams (2009), Eisenschmidt y Tapking (2009), Schwartz (2010) y Filipovic y Trolle (2012) descomponen el riesgo interbancario entre riesgo de default y no-default. En general, las investigaciones llevadas a cabo antes de la crisis concluyen que el riesgo de no-default es el que mas explica el comportamiento del riesgo interbancario, mientras que los escritos despues de la crisis si describen un cambio despues del 2007: el riesgo de default toma mas importancia durante y despues del stress bancario. Esta investigacion, al igual que el trabajo de Filipovic y Trolle (2012), usa los contratos swaps con el fin de refinar la descomposicion del riesgo de default y no-default. Independiente de los resultados, se evidencia que el riesgo interbancario y sus hechos estilizados no han sido aun ampliamente documentados para los anos posteriores a la crisis.

Este documento tiene como objetivo evidenciar los cambios que se presentaron en la estructura a plazos del riesgo interbancario de Estados Unidos durante la ultima crisis financiera y tambien como fue el comportamiento de los principales factores de dicha estructura. Algunos autores senalan que este riesgo tiene importantes implicaciones para los agentes del mercado, bancos centrales y policy makers. Por un lado, poder representar este riesgo en la forma de una estructura a plazos brinda una herramienta para entender las expectativas sobre un posible estado de stress en el mercado interbancario. Adicionalmente, brinda herramientas para los policy makers a la hora de evaluar, medir y controlar politicas en pro de controlar y mitigar este riesgo. Por ultimo, sirve para que los administradores de riesgo puedan hacer pricing y hedging en el mercado de derivados de tasa de interes y de credito.

Los resultados encontrados en esta investigacion sugieren que se presentaron importantes cambios en las estructuras a plazos del riesgo interbancario y sus componentes. En los anos previos a la crisis financiera de 2007-2008, el riesgo de no-default pertenecia a las dos terceras partes del riesgo interbancario. Con el inicio de la crisis, el riesgo interbancario y sus componentes repuntaron importantemente, pero este repunte se dio en mayor proporcion para el riesgo de default. Los anos de la crisis y los posteriores a ellos se caracterizan por tener un mayor riesgo de default en relacion con el de no-default. Adicionalmente, se encuentra que la crisis financiera de 2007-2008 se caracterizo por ser un problema mas de corto que de largo plazo en contraste con la crisis del euro de 2010.

El documento esta estructurado de la siguiente forma: despues de este apartado introductorio esta la seccion 1 que describe el modelo usado en la estimacion, la...

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